央行買賣國(guó)債操作落地，“買短賣長(zhǎng)”有利于維持向上傾斜的收益率曲線

　　央行買賣國(guó)債操作落地，“買短賣長(zhǎng)”有利于維持向上傾斜的收益率曲線

　　作者：杜川

　　在“公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買賣業(yè)務(wù)公告”專欄上線2天后，央行買賣國(guó)債操作啟動(dòng)。

　　8月30日，央行公告稱，為貫徹落實(shí)中央金融工作會(huì)議相關(guān)要求，2024年8月人民銀行開(kāi)展了公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買賣操作，向部分公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)一級(jí)交易商買入短期限國(guó)債并賣出長(zhǎng)期限國(guó)債，全月凈買入債券面值為1000億元。

　　綜合市場(chǎng)分析來(lái)看，此次操作方式為雙向操作，買入短期國(guó)債、賣出長(zhǎng)期國(guó)債在一定程度上是維護(hù)正常的國(guó)債收益率曲線，使國(guó)債的期限利差保持在正常水平，同時(shí)也向市場(chǎng)傳遞對(duì)短期國(guó)債和長(zhǎng)期國(guó)債的態(tài)度。這也意味著貨幣政策工具進(jìn)一步擴(kuò)容。

　　維持向上傾斜的收益率曲線

　　中央金融工作會(huì)議提出，“要充實(shí)貨幣政策工具箱，在央行公開(kāi)市場(chǎng)操作中逐步增加國(guó)債買賣”。

　　中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，央行買賣國(guó)債落地是落實(shí)金融工作會(huì)議要求，加強(qiáng)貨幣與財(cái)政政策配合，增加貨幣政策工具箱，有利于穩(wěn)定金融市場(chǎng)運(yùn)行，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。此外，8月凈買入1000億元，相當(dāng)于凈投放流動(dòng)性，有效支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求。而買入短期并賣出長(zhǎng)期國(guó)債，有利于維持向上傾斜的收益率曲線。

　　光大證券固定收益首席分析師張旭對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，前一段時(shí)間，債券市場(chǎng)多多少少受到資產(chǎn)荒、資金相對(duì)于資產(chǎn)偏多的困擾。無(wú)論是資產(chǎn)荒還是資金多，央行都有精準(zhǔn)有效的化解辦法。例如，對(duì)于資產(chǎn)荒，央行可以通過(guò)借債、賣債的方式增加債券市場(chǎng)長(zhǎng)期利率品的供給，平衡供需關(guān)系。再如，對(duì)于過(guò)于充裕的流動(dòng)性，央行可以通過(guò)OMO等工具精準(zhǔn)回收，避免資金在金融體系內(nèi)空轉(zhuǎn)炒作。

　　張旭稱，央行調(diào)控貨幣和債券市場(chǎng)幾十年，工具箱中儲(chǔ)備的工具無(wú)比豐富，只是我們主觀上的“不知”而已�，F(xiàn)在，我們“知道”了央行可以借入和賣出債券，未來(lái)我們還可能“知道”得更多。顯然，此時(shí)宜摒棄“調(diào)整即上車”等想法，順應(yīng)央行引導(dǎo)。

　　8月30日，國(guó)債期貨早盤高開(kāi)，隨后下跌，尾盤反彈，收盤多數(shù)微漲，30年期主力合約漲0.03%，10年期主力合約跌0.01%，5年期主力合約漲0.02%，2年期主力合約漲0.01%。

　　財(cái)政貨幣協(xié)調(diào)配合

　　今年以來(lái)，央行買賣國(guó)債的話題被頻頻提及。4月初，《關(guān)于金融工作論述摘編》中提到“要充實(shí)貨幣政策工具箱，在央行公開(kāi)市場(chǎng)操作中逐步增加國(guó)債買賣”。

　　4月末，央行有關(guān)部門負(fù)責(zé)人表示，央行在二級(jí)市場(chǎng)開(kāi)展國(guó)債買賣，可以作為一種流動(dòng)性管理方式和貨幣政策工具儲(chǔ)備。

　　6月，央行行長(zhǎng)潘功勝在陸家嘴論壇提出，“人民銀行正在與財(cái)政部加強(qiáng)溝通，共同研究推動(dòng)落實(shí)(買賣國(guó)債)。這個(gè)過(guò)程整體是漸進(jìn)式的，國(guó)債發(fā)行節(jié)奏、期限結(jié)構(gòu)、托管制度等也需同步研究?jī)?yōu)化。應(yīng)當(dāng)看到，把國(guó)債買賣納入貨幣政策工具箱不代表要搞量化寬松，而是將其定位于基礎(chǔ)貨幣投放渠道和流動(dòng)性管理工具，既有買也有賣，與其他工具綜合搭配，共同營(yíng)造適宜的流動(dòng)性環(huán)境�！�

　　今年7月，央行稱與幾家主要金融機(jī)構(gòu)簽訂債券借入?yún)f(xié)議，已簽協(xié)議的金融機(jī)構(gòu)可供出借的中長(zhǎng)期國(guó)債有數(shù)千億元。央行同時(shí)明確，將采用無(wú)固定期限、信用方式借入國(guó)債，且將視債券市場(chǎng)運(yùn)行情況，持續(xù)借入并賣出國(guó)債。

　　綜合市場(chǎng)分析來(lái)看，央行在二級(jí)市場(chǎng)買賣國(guó)債，是我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)治理的重大變革，同時(shí)也是促進(jìn)財(cái)政政策和貨幣政策協(xié)調(diào)配合的重要工具。

　　當(dāng)前我國(guó)的赤字政策和債務(wù)規(guī)模機(jī)制仍較為傳統(tǒng)，國(guó)債規(guī)模仍有增長(zhǎng)空間。我國(guó)長(zhǎng)期恪守3%的赤字規(guī)則，國(guó)債余額和產(chǎn)出占比相較于其他成熟經(jīng)濟(jì)體仍留有較大余地。

　　基于此，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所此前在報(bào)告中建議，在當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力和有效需求不足的背景下，應(yīng)根據(jù)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況，適度提高債務(wù)上限。就是財(cái)政多發(fā)，央行多買，發(fā)揮好國(guó)債資金的杠桿撬動(dòng)作用。

　　一般而言，央行買賣國(guó)債有兩個(gè)目標(biāo)：一是調(diào)節(jié)貨幣投放，以滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展中貨幣需求的增長(zhǎng)，或吸收剩余流動(dòng)性；二是降低長(zhǎng)端利率，壓縮期限溢價(jià)，以鼓勵(lì)中長(zhǎng)期信貸投放或提振資產(chǎn)價(jià)格。

　　上述報(bào)告認(rèn)為，第一種情境下購(gòu)買中短期國(guó)債更多，第二種情境下購(gòu)買長(zhǎng)期國(guó)債更多。但我國(guó)目前的國(guó)債期限結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)“中間粗、兩頭細(xì)”的特征，限制了以上兩種目標(biāo)的效果。

　　數(shù)據(jù)顯示，截至2024年4月，日本超長(zhǎng)期國(guó)債的占比為44.8%，德國(guó)和美國(guó)則分別占比27.8%和22.2%，而我國(guó)超長(zhǎng)期國(guó)債占比只有16.9%，超長(zhǎng)期國(guó)債的占比仍有一定提升空間。

　　另外，截至2024年4月，美國(guó)一年以內(nèi)的存量國(guó)債占比約為13.9%，而我國(guó)只有2.8%，短期國(guó)債占比低。

　　社科院金融研究所認(rèn)為，過(guò)低的短期國(guó)債占比一定程度上影響到了財(cái)政貨幣政策協(xié)調(diào)配合的效率。因此在當(dāng)前尚存相當(dāng)規(guī)模發(fā)債空間的情況下，決策者可以根據(jù)目標(biāo)，相機(jī)擴(kuò)大超長(zhǎng)期國(guó)債和短期國(guó)債的占比。建議“短期多發(fā)(買)長(zhǎng)，長(zhǎng)期多發(fā)(買)短”。

　　在國(guó)債收益率曲線方面，上述報(bào)告建議建立起以國(guó)債收益率曲線為政策中介目標(biāo)的貨幣政策框架，進(jìn)一步加強(qiáng)以國(guó)債為基礎(chǔ)的金融市場(chǎng)流動(dòng)性機(jī)制安排。